摘 要：文章以香港上市公司為主要研究對(duì)象，研究了香港上市公司并購的整體情況以及未來的發(fā)展趨勢(shì)。研究發(fā)現(xiàn)，最近10年，香港上市公司并購主要發(fā)生在2015—2016年，然后逐年減遞減。并購主要發(fā)生在房地產(chǎn)經(jīng)營公司、建筑工程類企業(yè)、投資銀行業(yè)和資產(chǎn)管理與信托行業(yè)等行業(yè)，并購規(guī)模大，交易集中分布在少數(shù)行業(yè);并購交易的目的非常明確，如獲取企業(yè)資源、開拓市場(chǎng)、獲得先進(jìn)科技、進(jìn)入新的產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域;并購的交割方式主要有股票、現(xiàn)金和現(xiàn)金與股票混合使用;并購流程嚴(yán)格規(guī)范。未來，科技企業(yè)并購成為熱點(diǎn)，企業(yè)并購國際化趨勢(shì)更加明顯，多元化發(fā)展模式成行業(yè)間企業(yè)并購的主要驅(qū)動(dòng)因素，并購企業(yè)“強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合”行業(yè)壟斷趨勢(shì)逐步形成。

　　關(guān)鍵詞：企業(yè)并購;并購歷程;并購特征;并購趨勢(shì)

　　一、香港企業(yè)并購的背景

　　(一)香港的經(jīng)濟(jì)地位

　　鴉片戰(zhàn)爭后，香港在英國殖民統(tǒng)治下作為當(dāng)時(shí)國際貿(mào)易的自由港得到了一定發(fā)展，并形成了相對(duì)自由的經(jīng)濟(jì)管理理念，香港市場(chǎng)逐漸成為國際貿(mào)易市場(chǎng)中自由度最高的市場(chǎng)之一[1]。20世紀(jì)40年代末至50年代初，上海的資本開始不斷涌入香港，至中華人民共和國成立，香港已成為中國對(duì)外開放的重要窗口。20世紀(jì)60—70年代，面對(duì)西方國家的經(jīng)濟(jì)封鎖，中國內(nèi)地大量的工業(yè)產(chǎn)品首先運(yùn)往香港“中轉(zhuǎn)站”，再由香港銷往世界各地，香港經(jīng)濟(jì)由此得到了蓬勃發(fā)展。盡管2001年中國加入世界貿(mào)易組織，但是香港“中轉(zhuǎn)站”的地位并未受到強(qiáng)烈沖擊。直到2018年，香港占內(nèi)地貿(mào)易額仍然高達(dá)14%，僅次于美國，遠(yuǎn)高于內(nèi)地對(duì)日、韓、德三國貿(mào)易的總和。

　　在金融領(lǐng)域，香港對(duì)于內(nèi)地更是發(fā)揮著重要作用。20世紀(jì)80年代末，香港服務(wù)業(yè)占其GDP的80%左右，服務(wù)業(yè)社會(huì)分工水平提高，一些企業(yè)的資本運(yùn)營能力增強(qiáng)，由其衍生的銀行業(yè)得到良好發(fā)展，這給香港金融服務(wù)業(yè)未來的支柱地位奠定了基礎(chǔ)。長期以來，香港的自由經(jīng)濟(jì)治理理念深入人心，銀行、證券等金融機(jī)構(gòu)經(jīng)營環(huán)境相對(duì)自由，因此大批金融機(jī)構(gòu)選擇進(jìn)駐香港，香港逐漸成為國際金融中心。對(duì)于國際資本來說，香港擁有的低稅率、資訊發(fā)達(dá)、司法獨(dú)立等特點(diǎn)對(duì)其有天然的吸引力。國際資本通過香港這一“橋梁”為內(nèi)地企業(yè)的發(fā)展提供資金的支持。可以說在人民幣尚未完成國際化的大背景下，香港對(duì)于我國經(jīng)濟(jì)多元化、國際化發(fā)展具有重要作用，香港的繁榮與穩(wěn)定對(duì)于現(xiàn)階段中國金融市場(chǎng)具有重大意義。

　　(二)香港產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變化及特征

　　二戰(zhàn)后，西方發(fā)達(dá)國家產(chǎn)業(yè)中心轉(zhuǎn)向資本密集型和技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)，逐漸將高人力成本的勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)向亞非發(fā)展中國家轉(zhuǎn)移。同時(shí)，抗日戰(zhàn)爭及解放戰(zhàn)爭后，有大量沿海地區(qū)居民移居香港，香港勞動(dòng)市場(chǎng)供給大增，這為香港經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供了機(jī)遇。在香港英國政府的推動(dòng)下，轉(zhuǎn)口貿(mào)易興起，香港積極發(fā)展制造業(yè)、紡織、電子等勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)，并從單純的生產(chǎn)與加工逐漸向創(chuàng)新設(shè)計(jì)與研發(fā)轉(zhuǎn)型，到20世紀(jì)60年代，其成為香港的支柱性產(chǎn)業(yè)，奠定了香港“亞洲四小龍”的地位。20世紀(jì)80年代，中國內(nèi)地改革開放，大批香港企業(yè)在內(nèi)地設(shè)廠，香港制造業(yè)大規(guī)模轉(zhuǎn)向內(nèi)地，而其服務(wù)業(yè)蓬勃發(fā)展，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)逐漸輕型化。第三產(chǎn)業(yè)的迅速崛起以及自身依舊強(qiáng)勁的制造業(yè)實(shí)力使得香港人均GDP不斷增長，進(jìn)入全球前列，20世紀(jì)90年代初期，香港GDP已占到內(nèi)地的五分之一。

　　香港在迅速發(fā)展的同時(shí)，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)上存在著不少的隱患，自身的制造業(yè)水平、層級(jí)不高，沒有高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)支撐，科技含量偏低。在這些產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移至內(nèi)地后，香港的制造業(yè)開始萎靡。香港回歸祖國后，為了尋找新的產(chǎn)業(yè)發(fā)展道路，中央與香港簽訂《內(nèi)地與香港關(guān)于建立更緊密經(jīng)貿(mào)關(guān)系的安排》(CEPA)，將內(nèi)地的廣闊市場(chǎng)向香港開放，香港旅游業(yè)得到很大發(fā)展。但是2014年“占中”違法行動(dòng)發(fā)生后，香港的旅游業(yè)受到嚴(yán)重沖擊。

　　總之，當(dāng)前香港的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)十分不合理，經(jīng)濟(jì)增長缺乏高端制造業(yè)支撐，這對(duì)香港企業(yè)發(fā)展帶來了諸多不利的影響。在近年香港企業(yè)并購的大潮中，地產(chǎn)企業(yè)、建筑業(yè)、金融業(yè)成為并購的主力軍。當(dāng)這些企業(yè)占據(jù)了絕對(duì)領(lǐng)先地位時(shí)，無形中給其他企業(yè)帶來了高額的經(jīng)營成本，對(duì)其他行業(yè)的發(fā)展造成阻礙，使得香港除地產(chǎn)、建筑、金融以外行業(yè)的上市公司并購數(shù)量不斷下降。

　　二、香港上市公司并購的發(fā)展及現(xiàn)狀

　　(一)香港上市公司并購的發(fā)展歷程

　　1970年以來，隨著政治、經(jīng)濟(jì)環(huán)境的轉(zhuǎn)變，盤踞在香港的資本、財(cái)團(tuán)勢(shì)力通過收購兼并進(jìn)行重組。20世紀(jì)70年代初，香港經(jīng)濟(jì)由英國資本主導(dǎo)，在香港現(xiàn)代商戰(zhàn)中影響深遠(yuǎn)的“置地飲牛奶”收購事件(英資企業(yè)怡和集團(tuán)旗下的置地公司以換股方式并購牛奶公司)，就發(fā)生在這一時(shí)期。

　　到20世紀(jì)70 年代末期，新興華資崛起，英資財(cái)團(tuán)則因擔(dān)心香港回歸后前景而有所退縮，以李嘉誠、包玉剛等為代表的華商抓住機(jī)會(huì)收購經(jīng)營保守、信心不足的老牌英資公司。20世紀(jì)80年代中期，香港新興華商將視線聚焦在了老牌華資公司身上，利用歐美收購戰(zhàn)術(shù)對(duì)一些經(jīng)營保守的傳統(tǒng)家族企業(yè)，如華人置業(yè)、香港大酒店等，展開收購。20世紀(jì)90年代，以中信集團(tuán)為首的紅籌股掀起了“借殼上市”的熱潮。

　　1997 年香港回歸后，以怡和集團(tuán)為代表的部分英資企業(yè)對(duì)香港前途缺乏信心，開始陸續(xù)撤出香港。大部分華資企業(yè)加緊并購，擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模，迅速取代了英資企業(yè)，同時(shí)內(nèi)地的中資企業(yè)也開始進(jìn)入香港市場(chǎng)。隨著內(nèi)地經(jīng)濟(jì)的迅猛發(fā)展，H股、紅籌股等充滿內(nèi)地色彩的企業(yè)不斷發(fā)展，成為香港股市中重要的組成部分。同年，亞洲金融風(fēng)暴席卷泰國，波及周邊國家，如馬來西亞、新加坡、日本、韓國等地。這場(chǎng)金融風(fēng)波對(duì)香港經(jīng)濟(jì)造成空前沖擊，再次掀起企業(yè)收購兼并的大潮，同時(shí)也促進(jìn)了香港從舊經(jīng)濟(jì)向新經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型。

　　邁入21世紀(jì)后，中國經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長，對(duì)外開放水平不斷提高，并購逐漸成為在港上市的中資企業(yè)迅速提升自身競(jìng)爭力的重要手段之一。香港證券市場(chǎng)抓住機(jī)遇，迎來了新的并購浪潮。

　　(二)香港上市公司并購的現(xiàn)狀

　　1. 香港上市公司并購的總體情況

　　根據(jù)圖1所示，香港上市公司的并購在2015—2016年度發(fā)生較頻繁，在2016年第四季度達(dá)到183起。從2017年起，香港上市公司并購披露數(shù)量逐年減少，到2019年第四季度，并購披露數(shù)量僅為93起，相比2016年下降了49%。究其原因，2014年滬港通和2016年深港通的啟動(dòng)，優(yōu)化了信息環(huán)境，提高了內(nèi)地資本市場(chǎng)開放水平，改善了企業(yè)并購效率，因此催生了2015—2016年的并購浪潮。中美貿(mào)易摩擦是2018—2019年并購交易數(shù)量減少的重要原因之一。在此背景之下，美國貿(mào)易保護(hù)主義抬頭，以國家安全等名義阻礙中國企業(yè)海外并購。中美貿(mào)易摩擦中設(shè)定的關(guān)稅，促使中國企業(yè)以直接對(duì)外投資的方式規(guī)避關(guān)稅、降低貿(mào)易成本。此時(shí)境外并購被看作是一種倡議需要，但這種行為的出發(fā)點(diǎn)容易導(dǎo)致決策失誤，因此多數(shù)企業(yè)選擇謹(jǐn)慎對(duì)待。同時(shí)，中國對(duì)外匯管制也越來越嚴(yán)，限制了對(duì)外投資。以上多方因素共同促成香港上市公司并購交易數(shù)量逐年減少。2020年前三季度受新冠疫情影響，總體經(jīng)濟(jì)環(huán)境不景氣，多數(shù)行業(yè)企業(yè)生存環(huán)境惡劣，但并購交易數(shù)量較2019年同期沒有明顯變化。

　　2. 香港上市企業(yè)并購分行業(yè)情況概述

　　筆者選取2015年第一季度至2020年第三季度的2321起被披露的并購情況考察發(fā)現(xiàn)，在135個(gè)細(xì)分行業(yè)中，房地產(chǎn)經(jīng)營公司報(bào)告的并購數(shù)目最多，達(dá)281起;建筑工程類企業(yè)報(bào)告的并購數(shù)目達(dá)117起，位居第二;緊隨其后的是投資銀行業(yè)和經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)、資產(chǎn)管理和信托銀行，分別報(bào)告104起與86起。而另有17個(gè)行業(yè)在這個(gè)時(shí)間段報(bào)告的披露次數(shù)僅為1起，多為采礦、能源、家居裝修、釀酒等行業(yè)。

　　從數(shù)據(jù)的分布情況來看，在2015年第一季度至2020年第三季度135個(gè)行業(yè)平均每個(gè)行業(yè)報(bào)告了17起并購，并購報(bào)告的中位數(shù)為8起，由此可以看出數(shù)據(jù)分布的“兩極化”較為嚴(yán)重。并購報(bào)告數(shù)量小于10起(含10起)的共有78個(gè)行業(yè)，占比高達(dá)58%，但這部分行業(yè)發(fā)生的并購交易總數(shù)僅占據(jù)了全部并購數(shù)量的14%;并購報(bào)告數(shù)量大于50起(含50起)的行業(yè)僅有13個(gè)，占比約為10%，卻占據(jù)了全部并購數(shù)量的50%。在并購數(shù)量最多的幾個(gè)行業(yè)里，金融服務(wù)與地產(chǎn)等行業(yè)表現(xiàn)尤為突出，并且與金融服務(wù)業(yè)相比，地產(chǎn)業(yè)在并購市場(chǎng)的報(bào)告數(shù)量中更是占據(jù)了絕對(duì)的優(yōu)勢(shì)。

　　3. 主要行業(yè)企業(yè)并購情況

　　不同行業(yè)的上市公司選擇并購的時(shí)機(jī)是不同的，同行業(yè)內(nèi)不同企業(yè)并購的原因也不盡相同。

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